Dans l’une de ses rares études rendues publiques, la Banque d’Affaires de Tunisie (BAT) définit la création de valeur (IRR) comme étant «le gain en capital ou la rentabilité réalisée par un investisseur entre la date d’acquisition et la date de la cession du titre. Elle est calculée comme étant la performance annuelle moyenne réalisée sur la période de détention. Afin de tenir compte des gains réalisés suite à la distribution de dividendes, augmentations de capital, distribution d’actions gratuite et les opérations de Split, la performance a été calculée sur la base du cours ajusté.
La création de valeur liée à la croissance est mesurée par l’évolution du Produit Net Bancaire (Croissance). La création de valeur liée à la profitabilité est mesurée par l’évolution des marges nettes (Profit). La création de valeur liée à l’arbitrage financier est liée aux opérations de spéculation. L’arbitrage financier est mesuré par l’arbitrage entre les multiples à l’entrée et à la sortie (Arb)». Et la BAT d’indiquer, en guise de premières conclusions, pour :
– La création de valeur dans les banques 2008-2010 : Sur la période de l’étude, l’ensemble des actionnaires des banques ont réalisé des taux de rendements annuels moyens positifs qui varient entre 1 et 86%. L’AMEN Bank est la banque la plus créatrice de valeur pour ses actionnaires depuis le début de l’année 2009 avec des performances pour les années 2009 et 2010 de 86% et de 49% respectivement. 7 des 9 banques étudiées ont su battre le marché et l’indice sectoriel des banques bien que L’année 2009 fût exceptionnelle en termes de rendement (+48,38% pour le Tunindex).
– La création de valeur dans les compagnies de Leasing 2008-2010 : Comparé au secteur bancaire, le secteur du Leasing apparaît comme plus créateur de valeur. Cette création de valeur est liée essentiellement à une croissance des revenus remarquable et d’une profitabilité largement supérieure au secteur bancaire.
Sur l’année 2009, et à l’exception de Tunisie Leasing, les compagnies de Leasing ont battu le marché en réalisant une performance de 72%, nettement supérieure au 48.8% réalisés par le Tunindex.
Les performances moyennes de l’échantillon s’élèvent respectivement à 94% et 39% pour les années 2009-2010 et proviennent essentiellement du poids de la croissance dans la création de valeur totale. Le titre CIL est le plus créateur de valeur en termes d’amélioration de marges sur l’ensemble des périodes de détention étudiées. Alors que le titre Attijari Leasing tire la plus grande part de création de valeur de la croissance de ses revenus ce qui témoigne de l’appui du réseau bancaire auquel, il appartient.
– 2010: l’année de la spéculation par excellence malgré la détérioration des marges :
La détérioration des marges a été le facteur le plus destructeur de valeur en 2010 pour 75% des banques et des compagnies de leasing. Cette destruction de valeur est liée à la baisse significative des marges nettes des établissements financiers notamment les banques. Cette incapacité de maîtrise des marges a commencé depuis 2008 et a continué à s’aggraver en 2009 et 2010.
La situation économique actuelle de la Tunisie nous conduit à anticiper des prévisions financières pour les banques de la place pour l’année 2011 en dessous de celles des années précédentes. De plus, les provisions constatées feront en sorte que les résultats nets des banques vont connaître systématiquement un repli par rapport à l’année 2010.
La BT, la STB, la BIAT et la BH souffrent d’une dégradation des marges nettes très marquée sur la période de l’étude ce qui conduit à une destruction de valeur très importante pour les actionnaires.
A l’exception de l’année 2008, l’arbitrage des multiples entre la date d’entrée et la date de sortie est l’élément le plus créateur de valeur pour l’ensemble de l’échantillon et la période 2009-2010 affiche les taux de création de valeur les plus élevés; Ceci est d’ailleurs cohérant avec l’évolution de l’indice du marché qui a enregistré une hausse de l’ordre de 48% sur la période.
Le secteur du Leasing est plus créateur de valeur que le secteur bancaire
Le secteur du Leasing dans sa globalité bénéficie d’une nette amélioration des marges nettes (35.2% en 2007 contre 51.3% en 2010) contrairement au secteur bancaire qui offre des marges nettes largement inférieures de presque la moitié (19.5% en 2007 contre 22.2% en 2010). La baisse des marges nettes du secteur bancaire durant l’année 2010 a sensiblement affecté la création de valeur dans le secteur bancaire et a été le facteur le plus destructeur de valeur pour le secteur dans sa globalité.
Sur la base des PNB et des revenus du Leasing agrégés, le secteur du Leasing affiche une croissance deux fois plus rapide que celle du secteur bancaire (un CAGR 2008-2010 de 10% pour le secteur bancaire, contre 21% pour le secteur du Leasing). Cette nette croissance des revenus générés explique le fait que la croissance des revenus est le facteur le plus créateur de valeur dans le secteur du Leasing.
Compte tenu de ces deux éléments, il est clair que la création de valeur dans le secteur du Leasing est liée à des facteurs intrinsèques, notamment la croissance et la profitabilité, contrairement au secteur bancaire là où les opérations d’arbitrage et de spéculation ont été les plus créatrices de valeur.
– Création de valeur: Spéculation, profitabilité ou croissance ?
Pour l’ensemble du secteur des services financiers, la spéculation apparaît comme étant la principale source de création de valeur dans 51% des cas, suivie par l’effet de la croissance des revenus dans 31%, alors que l’amélioration de la profitabilité ne représente la principale source de création de valeur que dans 17% des cas. Cependant, la détérioration des marges de profitabilité impacte considérablement la création de valeur totale. D’ailleurs elle représente un facteur destructeur de valeur dans 37% des cas.
Ce constat est plus marqué pour les banques et plus particulièrement à partir de l’année 2008 (78% des cas). La détérioration des marges et donc la baisse de la profitabilité a été l’élément le plus destructeur de valeur pour près de 50% des observations qui concernent le secteur bancaire contre 20% pour les compagnies de Leasing. Ce constat est plus marqué pour la BT, la BH, l’UBCI et la STB qui semblent en mal de maîtriser leurs marges nettes ce qui a affecté négativement la création de valeur totale sur la période de l’étude, ceci appelle les banques à mieux compresser leurs charges d’exploitations et de leurs provisions constatées à travers une meilleure analyse des risques de défauts.
Le secteur du Leasing semble quant à lui aligner croissance et profitabilité pour la plupart des compagnies du secteur. En effet, l’amélioration de la profitabilité contribue positivement à la création de valeur totale dans 80% des cas et la croissance des revenus constituent la principale source de création de valeur dans 60% des cas.
– Conclusion :
Les résultats de l’étude montrent que la principale source de création de valeur dans les établissements financiers tunisiens est exogène et qu’elle résulte de simples opérations d’arbitrage financier. Les facteurs liés aux fondamentaux des établissements financiers , à savoir la croissance et la profitabilité ne contribue en moyenne que de 28% et 10% respectivement contre une moyenne de 61% de la création de valeur qui provient de simples opérations d’arbitrage financier (spéculation).
La performance du secteur bancaire provient principalement d’opérations d’arbitrage et de spéculation suivie par la croissance des revenus. Cependant, l’existence de plusieurs banques dans un petit marché qualifié de sur-bancarisé fait en sorte que les banques ont du mal à garantir des marges nettes compétitives et proportionnelles à leurs revenus qui sont considérées comme relativement faibles comparé à celles observées dans le secteur du Leasing.
La performance du secteur du Leasing repose sur les fondamentaux des compagnies et conjugue croissance et profitabilité pour la plupart des compagnies du secteur.
L’étude des sources de cette performance peut servir également comme un outil pour les membres des conseils d’administration des établissements financiers afin de juger les efforts fournis par le management et sa contribution dans la création de valeur dans l’établissement.
Palmarès des Banques et des compagnies de Leasing Tunisiennes 2009-2010
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