Le marché primaire de la zone Europe-Moyen Orient-Afrique (CEEMEA) a connu un vendredi pas comme les autres, du fait de l’entrée de la Tunisie sur le marché de l’euro, ce qui illustre combien il est difficile pour les intervenant sur les marchés émergents purs, de gagner en attraction dans la monnaie unique.
La Tunisie (notée Ba3 par Moody’s et B + par Fitch) a obtenu un emprunt obligataire d’une maturité de sept ans et d’un montant de 850 millions d’euros, avec un rendement de 5,75%, alors qu’elle n’avait pas réussi à modifier les prix par rapport aux estimations du prix initial.
Un banquier proche de la transaction, a reconnu que «l’émetteur aurait préféré des prix plus serrés, mais d’une certaine manière, cela prouve que le marché du dollar est beaucoup plus liquide et que la demande est beaucoup plus importante». En dernière analyse, l’accord était bon marché eu égard à la courbe du dollar en Tunisie.
Patty Cao, chercheur analyste chez «Aberdeen Asset Management», a indiqué qu’elle avait noté que «la négociation des obligations tunisiennes d’un montant de 1 milliard de dollars pour un taux d’intérêt de 5,75% en janvier 2025, s’établissait à une marge actuarielle ( z-spread) de 426 pb, tandis que celle de l’euro, inférieure d’un an , s’établissait à 535,4 pb. Elle a, cependant, défendu le prix en soutenant que le rendement de 5,75% était «une bonne valeur et reflète une relation appropriée entre les euros et les dollars».
L’accord est également bon marché par rapport à d’autres émissions souveraines similaires. Par exemple, l’Argentine (notée B3 / B- / B-) a négocié ses obligations en euros venant à échéance en janvier 2022 à 428 pb pour un rendement de 4,40%. Ses obligations, venant à échéance en janvier 2027, ont été négociées à plus de 546bp pour un taux d’intérêt de 6,10%. Cela signifierait qu’une nouvelle obligation en euro venant à échéance en février 2024, se situerait autour de 477 pb pour les mid-swaps sur la base d’une interpolation de la courbe. En dollars, une nouvelle obligation argentine de 2025 s’établirait à environ 30 pb au titre de la dette tunisienne libellée en dollars sur la base d’une interpolation de la courbe souveraine latino-américaine.
Certains investisseurs n’ont pas été impressionnés par la sortie tunisienne au cours du roadshow. «Je ne peux pas dire que j’esquivais la question en disant que j’ai dû acheter cette obligation», a déclaré John Peta, chef de la dette du marché émergent à Old Mutual Global Investors.
«J’en suis arrivé à me demander comment [les Tunisiens] vont pousser la croissance. Les salaires du secteur public sont encore assez élevés. Ils disaient qu’ils rendent le pays plus amène pour les affaires, mais quand j’ai demandé si une entreprise ou un investissement viendront dans les six prochains mois ou dans un an pour favoriser la croissance, ils n’ont pas pu identifier quoi que ce soit qui vienne du secteur privé».
Cependant, Cao pense que le gouvernement est en train de faire des progrès. «Nous avons aimé l’épisode tunisien, ils ont beaucoup parlé des programmes, plus précisément de la croissance et de la réduction de la masse salariale», a déclaré Cao. «Les salaires représentent 14,7% du PIB, et il faut vraiment les réduire. Les négociations avec les syndicats, qui sont très puissants, ont effectivement donné des résultats».
La sortie de la Tunisie sur le marché international n’a pas été aidée par Fitch qui a dégradé d’un cran la note souveraine du pays à la veille du road show. L’agence a cité un «creusement des déficits, budgétaire et courant, qui ont contribué à une augmentation rapide de l’endettement public et extérieur».
Notons que Natixis était coordinatrice mondiale et a été rejointe, pour les besoins de cette sortie tunisienne sur le marché de l’euro, par Commerzbank et JP Morgan et que la délégation des négociateurs tunisiens, était conduite par Chedli Ayari, Gouverneur de la Banque Centrale de Tunisie et Lamia Zribi, ministre des Finances, tous deux rentrés samedi soir à Tunis.
Source : Nasdaq. Reuters
