Résultat net en hausse de 10,6 %, capitaux propres à 75,7 % du bilan, trésorerie nette positive de 438 millions de dinars, et zéro dettes bancaires. Les états financiers de la Société de Fabrication des Boissons de Tunisie (SFBT) arrêtés au 31 décembre 2025, dressaient le portrait d’une entreprise qui n’obéit pas tout à fait aux mêmes lois que les autres. Une forteresse financière cotée à la Bourse de Tunis, dont la solidité suscite l’admiration des analystes comme les fiscalistes.
– Un bilan à la structure inhabituellement saine
Le total du bilan de la SFBT atteint 1,33 milliard de dinars au 31 décembre 2025, en progression de 3,8 % par rapport à 2024. Mais c’est sa structure qui retient d’abord l’attention. Les capitaux propres s’élèvent à 1,006 milliard de dinars, soit 75,7 % du total du bilan, un ratio d’autonomie financière exceptionnel dans le tissu industriel tunisien, où la plupart des entreprises manufacturières s’endettent massivement pour financer leur exploitation.
Le premier réflexe est de chercher les concours bancaires. On les trouve : ils s’élèvent à 2 433 dinars. Ce n’est pas une coquille, c’est bien un solde résiduel de quelques milliers de dinars de découverts bancaires, contre un actif d’1,33 milliard. La SFBT ne doit pas un sou aux banques. Son financement repose sur ses seuls fonds propres et sur les dépôts d’emballages consignés chez ses clients (99,8 MDT au passif non courant, les casiers, bouteilles et fûts mis en gage).
À l’actif courant, la société affiche 313 MDT de liquidités bancaires et 125 MDT de placements à court terme, soit 438,2 MDT de trésorerie disponible, l’équivalent de plus de la moitié des dividendes versés dans l’année. La SFBT génère du cash plus vite qu’elle ne peut investir.
– Des ratios réglementaires impeccables
La SFBT est une société anonyme cotée soumise au Code des Sociétés Commerciales tunisien. Sur tous les indicateurs réglementaires, elle est largement conforme.
La réserve légale est constituée à 100 % depuis plusieurs exercices. Le Compte Spécial d’Investissement, mécanisme fiscal permettant de déduire les réinvestissements de la base imposable, totalise 165,2 MDT, reflet d’une gestion fiscale active depuis 2011. Le ratio CP/Capital social dépasse 375 %, ce qui place la société bien au-dessus du seuil à partir duquel la distribution de dividendes est légalement possible.
Les trois ratios de liquidité sont remarquables :
• ratio courant (actif courant/passif courant) : 4,0. La SFBT dispose de 4 dinars d’actifs à court terme pour chaque dinar de dette à court terme
• ratio réduit : 3,09
• ratio de trésorerie immédiate (liquidités et placements CT sur passif courant) : 2,30. La société pourrait rembourser deux fois l’intégralité de ses dettes à court terme avec sa seule trésorerie disponible.
– Revenus stables, résultat en hausse : comment ?
Le chiffre d’affaires progresse de seulement 0,8 %, de 836,6 à 843,4 MDT. Dans un contexte d’inflation des matières premières et d’ajustements tarifaires limités, c’est une croissance quasi nulle des volumes en valeur réelle. Et pourtant, le résultat net progresse de 10,6 %, à 267,2 MDT. Comment expliquer l’écart ?
La réponse tient à une combinaison de trois leviers. D’abord, une compression des coûts d’approvisionnement. Les achats de marchandises consommés reculent de 21,4 % (de 69,5 à 54,7 MDT) et les achats d’approvisionnements de 3,7 % (de 419,5 à 404,1 MDT), notamment grâce à une restructuration du modèle de sous-traitance de mise en boîte de la bière avec la SEABG. Ensuite, une progression de l’excédent brut d’exploitation (EBE) à 262,5 MDT (+10,3 %), soit 31,1 % du chiffre d’affaires, un niveau caractéristique d’une entreprise en position de quasi-monopole sur son marché domestique. Enfin, la contribution du résultat financier, qui passe de 3 MDT à 9,7 MDT grâce aux intérêts générés par une trésorerie abondamment placée.
– La holding invisible : 112 MDT de dividendes reçus des filiales
La SFBT n’est pas seulement un producteur de bières et de boissons gazeuses. Elle est aussi à la tête d’un groupe industriel tentaculaire, avec une vingtaine de participations consolidables et autant de participations minoritaires. En 2025, elle a encaissé 96,1 MDT de dividendes et jetons en provenance de ses filiales (SOSTEM, SGBIA, SOTEV, SBT, STBG, STBO, SPDIT…), auxquels s’ajoutent 16 MDT de produits de placements financiers, pour un total de 112,1 MDT.
Ce chiffre est vertigineux rapporté au résultat avant impôt : les dividendes et produits financiers des participations représentent à eux seuls 29 % du résultat avant IS de 331,9 MDT. Autrement dit, la SFBT est à la fois une entreprise industrielle productive et une holding financière qui capte les bénéfices de son groupe. Sans ces 112 MDT, son résultat net serait amputé d’un tiers.
– Le taux effectif d’imposition : 19,5 % sur un résultat de 332 MDT
La ligne fiscale de la SFBT est l’une des plus instructives de l’exercice. L’impôt sur les sociétés s’élève à 56,2 MDT, auquel s’ajoute la contribution sociale de solidarité de 8,4 MDT, soit un total de 64,7 MDT sur un résultat avant impôt de 331,9 MDT. Taux effectif global : 19,5 %, bien en dessous du taux légal de 25 % applicable aux sociétés soumises au régime normal.
L’écart s’explique par les mécanismes de réinvestissement fiscal, le Compte Spécial d’Investissement, les souscriptions en exonération dans les filiales régionales, et les déductions au titre des participations dans des zones de développement. Ces mécanismes sont légaux et utilisés de façon systématique depuis plus de dix ans par la SFBT. L’exercice 2025 est le premier où la contribution conjoncturelle au profit du budget de l’État (4,9 MDT en 2024) disparaît du compte de résultat, ce qui explique en partie la baisse de la pression fiscale totale.
– Les provisions en forte hausse : le signal du contentieux fiscal
Le seul vrai signal d’alerte de l’exercice se trouve dans la ligne des provisions pour risques et charges, qui bondissent de 37 %, passant de 24,3 à 33,2 MDT. Cette hausse de 8,9 MDT provient quasi intégralement d’une dotation aux provisions pour risques et charges liés à des litiges, dont un contentieux fiscal de 5,1 MDT intégralement provisionné en 2025, correspondant à des redressements fiscaux en cours. Le fait que la SFBT provisionne à 100 % ce contentieux fiscal témoigne d’une lecture prudente, conforme aux normes comptables, et suggère que la direction considère le risque de redressement comme probable.
À cela s’ajoutent 104,6 MDT d’effets escomptés non échus au titre des engagements hors bilan, soit des effets commerciaux encaissés par anticipation auprès des banques mais non encore arrivés à échéance. Ce montant représente un engagement contingent qui n’apparaît pas au bilan mais dont le risque de réalisation n’est pas nul en cas de difficultés de paiement d’un client important.
– Pay-out à 90 % : la politique de distribution agressive d’une cash machine
La SFBT a versé 214,5 MDT de dividendes en 2025, correspondant au bénéfice 2024, soit 0,80 DT par action. Le pay-out ratio avoisine 90 %, ce qui signifie que la société distribue presque l’intégralité de son résultat à ses actionnaires. Le premier bénéficiaire est Brasseries et Glacières Internationales (BGI), actionnaire majoritaire à 50,68 %, dont la part de dividendes s’élève à 108,7 MDT sur l’exercice (135 877 767 actions × 0,80 DT).
Pour 2026, un dividende de 0,880 DT par action pourrait être proposé à l’assemblée générale au titre du résultat 2025, représentant 235,9 MDT au total. La part de BGI atteindrait alors 119,6 MDT.
Cette politique de distribution ultra-généreuse est rendue possible par la capacité de la SFBT à s’autofinancer. Ses investissements industriels, 31,5 MDT en 2025, sont modestes au regard de ses flux d’exploitation, et sa trésorerie reste massivement excédentaire même après distribution.
– Le modèle économique de la rente industrielle
Les états financiers de la SFBT au 31 décembre 2025 illustrent un modèle économique rare : une entreprise industrielle en position dominante sur un marché domestique réglementé, sans endettement, générant une trésorerie structurellement excédentaire, redistribuée massivement à ses actionnaires. ROE de 26,5 %, ROA de 20 %, marge nette de 31,7 %, marge d’exploitation de 25,5 %, des ratios qui se comparent favorablement non seulement aux industriels tunisiens, mais à de nombreuses entreprises cotées des marchés émergents.
La question que ces états financiers ne posent pas explicitement, mais qui transparaît en filigrane, est celle de la dynamique de croissance future. Avec un chiffre d’affaires qui progresse de 0,8 % sur un an, des volumes contraints par la réglementation du secteur des boissons alcoolisées en Tunisie et une concurrence structurellement limitée, la SFBT est une machine à distribuer les bénéfices du présent plus qu’un moteur de croissance pour l’avenir.
