Air Liquide Tunisie affiche pour 2025 un résultat net de 29,8 millions de dinars tunisiens (MDT), en bond de 46%. Derrière ce chiffre flatteur, les états financiers révèlent une société dont le profit vient presque entièrement des dividendes de sa filiale, dont la trésorerie d’exploitation s’est effondrée, et dont la gouvernance a connu une année mouvementée. Analyse d’un résultat qui doit se lire à l’envers.
– Un bilan solide en apparence
Air Liquide Tunisie clôture l’exercice 2025 sur un résultat net de 29,8 MDT, en forte hausse de 46,2% par rapport aux 20,4 MDT de 2024. Le total du bilan progresse de 20,8% pour atteindre 180,6 MDT, et les capitaux propres s’établissent à 120,2 MDT, soit 66,5% du bilan. La structure financière est donc solide, peu endettée, largement capitalisée. Les commissaires aux comptes, Conseil Audit Formation et F.M.B.Z KPMG Tunisie, certifient ces états sans réserve le 8 juin 2026. Les revenus atteignent 37,6 MDT, en croissance modeste de 2,2%. La marge brute s’améliore nettement, passant de 12,6% à 16,1%, grâce à une meilleure maîtrise du coût des ventes. La société investit dans son outil industriel, avec 20,8 MDT d’acquisitions d’immobilisations sur l’exercice et des en-cours multipliés par près de trois. Sur le papier, le tableau est celui d’une entreprise rentable, prudente et en développement. Cette lecture de surface appelle toutefois un examen plus attentif. Car la provenance de ce bénéfice et la circulation réelle de la trésorerie racontent une histoire sensiblement différente de celle que suggère la première ligne du compte de résultat.
– Ce qui ne va pas
Le premier problème tient à la nature du bénéfice. Le résultat d’exploitation, celui du métier de production et de vente de gaz, ne s’élève qu’à 1,3 MDT, pour une marge d’exploitation famélique de 3,5%. L’essentiel du profit vient d’ailleurs. Les produits des participations, c’est-à-dire les dividendes remontés de la filiale Air Liquide Tunisie Services, atteignent 21,7 MDT et représentent à eux seuls 72,9% du résultat net. La société mère est en réalité une structure de détention qui vit de sa filiale, bien plus qu’un industriel qui vit de son marché.
Or ces dividendes appellent une précision décisive. La note 20 indique qu’ils correspondent au résultat 2024 de la filiale, encaissé en 2025. La hausse de 46% du bénéfice ne reflète donc pas une bonne année 2025, mais la remontée différée d’un bon millésime 2024. La performance affichée est mécaniquement en retard d’un an sur l’économie réelle du groupe.
Le deuxième problème est plus grave, il touche à la trésorerie. Les flux de trésorerie d’exploitation s’effondrent de 86,5%, tombant de 30,1 à 4,1 MDT. Les encaissements clients chutent de 30,7% alors que les revenus sont stables. La société vend autant mais encaisse beaucoup moins. La raison saute aux yeux dans le poste clients. Les créances atteignent 52,9 MDT, dont 47,2 MDT dus par la seule filiale, soit 89,2% du total. Rapportées aux revenus, ces créances représentent 514 jours de chiffre d’affaires. La mère facture sa fille, comptabilise le produit, y ajoute même des intérêts de retard, mais ne se fait pas payer. Le résultat gonfle pendant que le cash se tarit. Les commissaires aux comptes ne s’y sont pas trompés, ils ont érigé l’évaluation de ces créances en question clé de l’audit, seul poste ainsi distingué.
Le troisième problème concerne la gouvernance. La société a connu trois directeurs généraux en 2025. Mahmoud Raboudi jusqu’au 19 mai, Gabriel Constantin démissionnaire dès le 30 septembre sans rémunération, puis Antoine Mazas. À cette instabilité s’ajoutent deux irrégularités signalées par les commissaires. Une convention de supervision industrielle avec l’entité sud-africaine du groupe, facturée 77 000 dollars, conclue sans autorisation préalable du conseil, donc entachée de nullité que le conseil tente de couvrir a posteriori. Et la cession d’un véhicule Mercedes à l’ancien dirigeant Raboudi pour 96 830 dinars, elle aussi sans autorisation préalable ni rapport spécial. Les montants sont modestes, le principe ne l’est pas.
Un dernier point de rigueur enfin. Le poste des achats consommés apparaît sous trois montants différents selon les annexes, entre 20,67 et 20,83 MDT, une incohérence de présentation qui n’altère pas le résultat mais qui mérite d’être relevée.
La répartition du dividende
Malgré une trésorerie tendue, l’assemblée générale du 30 juin 2026 propose la distribution d’un dividende de 8,900 dinars par action, versé à partir du 19 août 2026. Sur un capital de 1 637 504 actions, la distribution totale s’élève à 14,57 MDT, soit près de la moitié du résultat net de l’exercice. Rapporté au nominal de 25 dinars, le rendement facial atteint 35,6%.
La ventilation par actionnaire, confirmée par nos soins, montre la domination du groupe français. Air Liquide International, avec 59,11% du capital, capte 8,61 MDT, soit l’essentiel du flux. Suivent BNA Participations avec 1,61 MDT, la Banque de Tunisie avec 1,38 MDT, et les autres actionnaires avec 2,96 MDT. Ce dividende généreux, prélevé sur un résultat lui-même nourri aux dividendes de la filiale, illustre une dernière fois la logique du dossier. L’argent circule d’entité en entité au sein du groupe, sans que la trésorerie d’exploitation ne suive.
