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Deux voitures en Bourse: l’une solide mais délaissée, l’autre va dans le bon sens

Le marché des véhicules (VP et VU) en Tunisie, est désormais entre les mains des Asiatiques. A fin février 2021, sur les 20 premières marques les plus vendues représentant un total de 8.455 nouvelles immatriculations en deux mois, Chinoises et Sud-coréennes représentaient une PdM (Part de Marché) de 59,62 %. Le Sud-Coréennes Hyundai 1ère Leader du marché (1.336 nouvelles immatriculations  en seulement deux mois), et Kia (8.27 nouvelles immatriculations), représentaient à elles seules un peu plus de 25 % du total des ventes toutes catégories confondues. En face, la PdM des européennes régresse. Seules Renault et Peugeot résistent et se classent respectivement 4ème et 5ème des meilleures ventes. Sur les vingt premières, trois représentent des concessionnaires cotés sur la bourse de Tunis (City Cars du groupe Bouchammaoui pour Kia, et Renault pour Artes du groupe Mzabi). Les analystes boursiers de Tunisie Valeurs (T.V) ont choisi deux cartes, l’une asiatique (Kia) et l’autre européenne (Renault), pour un Benchmark du comportement des deux entreprises qui sont en bourse.

  • L’important matelas de trésorerie d’Artes, parechoc contre la volatilité de l’exploitation
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En dépit de la forte reprise de l’activité à partir du troisième trimestre de 2020, la baisse du chiffre d’affaires du concessionnaire a été conséquente chez Artes, concessionnaire de Renault en Tunisie. Toutefois, fidèle à lui-même, le groupe des Mzabi qui compte quatre cartes (Renault, Dacia, Lada et Nissan) s’affirme par « la plus grande résistance en termes de rentabilité comparativement à ses pairs, affichant les meilleures marges et le plus important matelas de trésorerie, ce qui lui permet de palier à la volatilité de l’exploitation ».  

En effet, même en temps de crise, le concessionnaire de la marque au losange affiche une marge brute en amélioration et une trésorerie excédentaire. Il « soutient, par ailleurs, une distribution généreuse de dividendes, même si revue à la baisse suite aux retombées de la crise (6,8% yield estimé en 2020 contre 11,3% en 2019). Le titre traite à une forte décote pénalisant sa valorisation actuelle (EV/EBITDA 2019 de 0,9x vs. 5,6x pour le secteur de la concession et un PE 2020 de 5,9x contre un PE de 9,8x pour le secteur). Ce niveau de valorisation constitue un point d’entrée attrayant. Toutefois, la perception négative du secteur brime la valeur et constitue le seul frein à l’investissement ».

En guise de points de force, T.V assure qu’Artes est l’un des leaders de la concession automobile grâce à une offre diversifiée et des marques bien appréciées. « La diversité de l’offre d’Artes et sa forte présence dans les segments les plus rémunérateurs, permettent au concessionnaire d’impacter, en grande partie, toute appréciation de l’euro, dans ses prix de vente ».

Toujours selon la même source, il possèderait « la meilleure rentabilité au sein du secteur de la concession automobile (marge d’EBITDA de 14,8% en 2019), grâce à une contribution importante du service après-vente et des pièces de rechange aux revenus (une moyenne de 11% sur les 6 dernières années), et possède un des parcs automobiles les plus élevés et les plus vieux sur le marché ».

  • Négociations avec Nissan pour la construction d’une unité d’assemblage des Pickups

Selon la même source, la locomotive des Mzabi, c’est aussi « une structure financière saine avec une dette quasi-nulle,  une position en cash excédentaire, et une distribution généreuse de dividende (Yield 2020e de 6,8%) »

Mais l’analyse boursière de T.V ne fait pas que caresser dans le sens du poil. Pour elle aussi, Artes, c’est aussi un « excédent de cash qui grève la rentabilité des actifs du concessionnaire, et une rentabilité des fonds propres qui est en baisse continue (ROE estimé en 2020 de 13,4x contre un ROE de 18,4x en 2019) ». T.V fait aussi remarquer que « toute fluctuation défavorable du Dinar à l’égard du Yen aurait un impact négatif sur la profitabilité de la filiale ADEV, concessionnaire de la marque Nissan »

Sinon, comme pour le reste du secteur, le système de quota continue de pénaliser la croissance des revenus des concessionnaires tunisiens, et un taux d’imposition  passé de 25% à 35% depuis 2019. Et T.V ne manquera pas de signaler la « concurrence accrue notamment avec l’entrée sur le marché des nouvelles marques asiatiques ». Mais aussi noter que le « matelas de trésorerie confortable lui [Artes] permettant de financer son développement, et d’informer que le management d’Artes « a entamé des négociations avec Nissan pour la construction d’une unité d’assemblage des Pickups ».

  • La roue de City Cars tourne dans le bon sens

Abordant ensuite le cas de City Cars, concessionnaire de Kia en Tunisie, T.V ne rate pas l’occasion de souligner que c’est « une marque de renommé internationale, qu’il a une gamme de véhicules diversifiée, dispose d’une bonne présence dans les grandes villes du pays à travers un réseau de 17 agences ». Mais plus dans le fond du sujet, l’entreprise des Bouchammaoui a « une situation financière saine avec une trésorerie excédentaire et une dette nette négative, le meilleur rendement en dividende du secteur (Yield de 8,8%), et le meilleur ROE 2019 du secteur (44% pour CITY CARS contre 21% pour le secteur coté) », précise l’analyste boursier. Et d’ajouter que « la trésorerie du concessionnaire demeure solide. City cars affiche un ROE exceptionnel (43% en 2019) ainsi qu’un rendement en dividende encore attrayant (8,8% Yield estimé en 2020 contre un Yield de 13,2% en 2019) ».

T.V rappelle aussi que « la marque coréenne a réussi à préserver sa position de leader sur le segment des véhicules particuliers avec une PDM de 12% en 2019 » et que « en dépit de la crise sanitaire, City Cars a été l’unique concessionnaire à avoir affiché une progression à deux chiffres de ses ventes (+12,6%) à fin 2020.

Comme à son habitude, T.V ne parle pas que des trains qui arrivent à l’heure. « La société présente des marges sous pression du fait de la forte dépréciation du Dinar face au Yen. Une qualité du service après-vente à améliorer, en raison d’un parc de voitures jeune, et une absence de couverture contre les fluctuations de change ».

Sinon, comme pour tout le secteur, en proie à de profonds changements, « la libéralisation du secteur de la concession automobile en Tunisie, qui est indéniablement une mesure éloignée au vu de la persistance des tensions sur la balance commerciale, des conditions de plus en plus restrictives adoptées par les banques pour les crédits à la consommation et l’ouverture du marché tunisien aux constructeurs chinois et indiens » qui pourraient être des menaces. Certes, ferions-nous remarquer, mais qui exercent dans un marché, plus ou moins régulé par l’administration à travers le système des quotas.

T.V, de son côté, évoque les opportunités qui se présentent pour cette marque, par rapport à Artes, comme le fait que « toute dépréciation du dinar aura une incidence sur les prix de vente (c’est le cas de tous les importateurs), le faible taux de pénétration du marché automobile tunisien, recélant un large potentiel de croissance des ventes par rapport aux comparables régionaux, l’innovation permanente du constructeur KIA qui dispose d’une importante structure de recherche et développement, la montée en gamme des véhicules KIA, et la révision du système FCR et interdiction aux Tunisiens résidents à l’étranger de revendre leur véhicule avant d’avoir complété un an depuis sa mise en circulation en Tunisie ».

*Tunisie Valeurs

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