Au Tunisia Invest Forum du 25 juin 2026, le Gouverneur de la Banque centrale, Fethi Zouhaier Nouri, a appelé les chefs d’entreprise tunisiens à investir. Il estime que le premier signal de confiance doit venir des investisseurs eux-mêmes. La formule est habile. Elle place la responsabilité sur le privé. Mais elle inverse l’ordre des choses. La confiance ne se décrète pas, elle se construit. Et ce sont les conditions posées par l’État qui, aujourd’hui, la découragent.
– Ce que le Gouverneur dit, et qui est vrai
Commençons par lui donner raison là où il l’a. Les équilibres extérieurs se sont consolidés. Les réserves en devises atteignent 25,5 milliards de dinars, soit 104 jours d’importation. L’inflation reflue autour de 5,5 pour cent. La croissance se redresse à 2,6 pour cent au premier trimestre. Ces chiffres sont réels et la stabilité macroéconomique est un acquis. Sur ce socle, l’appel à investir paraît logique. Le problème surgit quand on regarde les maillons que le Gouverneur cite comme des atouts.
– La liquidité existe, mais elle ne va pas à l’économie
Le Gouverneur vante une liquidité bancaire confortable. Il a raison sur le constat. Le ratio de transformation des banques cotées est tombé à 80,6 pour cent en 2025, contre plus de 120 pour cent en 2019. Le refinancement auprès de la Banque centrale ne pesait plus que 5 pour cent du passif sectoriel à fin mai 2025. Les banques ne manquent pas de ressources.
Mais cette liquidité ne descend pas vers l’économie. Elle remonte vers l’État. La part des crédits accordés au secteur public est passée de 9,1 pour cent en 2015 à près de 22 pour cent en 2025. Sur les neuf premiers mois de 2025, les financements au secteur public ont bondi de plus de 30 pour cent, contre 3 pour cent pour le privé. Fitch et S&P nomment ce phénomène sans détour, un effet d’éviction. Chaque dinar prêté à l’État est un dinar de moins pour l’entreprise.
– Pourquoi la banque préfère prêter à l’État
Ce choix n’a rien d’irrationnel. La Banque centrale plafonne le taux des crédits à TMM plus sept points. Avec un taux directeur maintenu à 7 pour cent le 3 juin 2026, le crédit à un professionnel atteint vite 11 à 13 pour cent, ordre de grandeur qui varie selon la prime appliquée à chaque dossier. En face, le bon du Trésor offre un rendement attractif au regard du risque, sans défaut à craindre, sans provision à constituer, sans fonds propres à immobiliser. Le calcul est vite fait. La banque arbitre vers l’État, et le privé attend son tour derrière le Trésor.
– Investir, un calcul que l’État alourdit
Place-toi maintenant du côté de l’investisseur. Pour se lancer, il emprunte à 13 pour cent. Il devra ensuite partager son résultat avec un fisc dont la pression monte, entre l’impôt sur les sociétés et la nouvelle taxe sur la fortune de la loi de finances 2026. Et il s’expose, au moindre litige de garantie, à un risque qui peut devenir pénal. L’investissement est d’abord une anticipation. On pèse le pour et le contre avant de signer. Quand les contre s’accumulent à ce point, le projet meurt sur le papier.
Les chiffres confirment ce renoncement. Le crédit privé n’a progressé que de 0,6 pour cent sur cinq mois. Les déclarations d’investissement s’accumulent, mais les réalisations tardent. Ce que ressent l’entrepreneur a un nom en finance, une prime de risque devenue trop élevée. Et cette prime, l’État la relève au lieu de l’abaisser.
– La concurrence que l’État subventionne lui-même
Il y a plus lourd encore. L’État ne se contente pas d’évincer le privé du crédit. Il finance ses concurrents. Les sociétés communautaires, pilier du projet présidentiel, bénéficient d’un régime que nul entrepreneur classique ne connaît. Le décret-loi 2025-3 du 2 octobre 2025 leur accorde une exonération totale d’impôts pendant dix ans, la suspension de la TVA, et l’accès à des terres domaniales jusqu’à quarante ans, avec gratuité du loyer les cinq premières années. La garantie de leurs financements est assurée par le Fonds national de garantie.
Et le maillon qui referme la boucle, la Banque centrale elle-même a publié une circulaire fixant un taux d’intérêt préférentiel pour ces sociétés. La même institution qui appelle le privé à investir oriente, par circulaire, le crédit bonifié vers un concurrent subventionné. Le dispositif reste modeste, 230 sociétés créées, une soixantaine actives, une enveloppe de 83 millions de dinars cumulée sur les lois de finances 2023 à 2026. Il faut le dire pour rester juste. L’État y voit un outil de justice sociale au profit des régions marginalisées. Mais pour l’investisseur qui calcule, le poids actuel importe moins que le principe. La loi inscrit désormais que l’État peut, quand il veut, dresser face à lui un concurrent exonéré, financé et installé gratuitement. Ce risque-là suffit à figer une décision.
– La confiance ne se décrète pas, elle se mérite
Le Gouverneur réclame du privé le premier signal de confiance. Mais on ne fait pas confiance sur injonction. L’investisseur ne manque pas de foi, il fait un calcul, et l’État en fausse chaque terme. Il capte la liquidité par sa dette. Il rend le crédit privé non compétitif par les taux. Il alourdit la fiscalité et le risque. Il subventionne une concurrence directe. Le premier signal de confiance ne viendra pas du privé. Il devrait venir de l’État, le jour où il cessera de relever, texte après texte, la prime de risque qu’il demande aux autres d’ignorer.
