Un délice d’entreprise

Une entreprise qui a toujours été bénéficiaire et liquide, qui innove en qualité et produits sans quitter les liquides. Une entreprise qui va où beaucoup d’autres hésitent, dans les régions de l’intérieur du pays, y apportant emplois et en faisant des régions de création de valeur ajoutée. Un délice d’entreprise pour les épargnants et les investisseurs en bourse.

2019 a été l’année du rattrapage par excellence pour le Groupe Délice Holding. L’activité a nettement repris du poil de la bête et la rentabilité s’est nettement améliorée. Sur le premier semestre 2020 (qui tient compte d’environ trois mois de confinement), Délice a enregistré une croissance de ses revenus de 15%.

« Fruit de plusieurs années d’investissement dans l’innovation, dans l’élargissement de la gamme des produits, dans l’augmentation des capacités de transformation et dans l’optimisation de l’efficacité opérationnelle, le cru 2019 devrait inaugurer une nouvelle phase de croissance prometteuse pour le fleuron de l’industrie laitière en Tunisie avec une progression à deux chiffres au niveau des résultats et l’amorce d’un processus de désendettement », commentent à ce propos les analystes financiers (Lilia Turki, Hamza Ben Taarit et Imen Yahia) du département Etudes et Recherches de Tunisie Valeurs (T.V).

Mieux, « les nouveaux projets entrepris devraient permettre au Groupe, dans les prochaines années, de réduire sa dépendance envers le lait subventionné, de consolider son positionnement sur le segment des produits laitiers frais, locomotive de rentabilité pour le Groupe et de monter en puissance sur les « boissons » en prenant notamment le virage de l’eau minérale », estime la même source.

 Un Groupe familial en bourse, leader dans ses domaines

Fondé en 1978 par Mohamed (Dit Hamdi) Meddeb, le Groupe Délice est spécialisé dans la fabrication et la vente de lait et de produits dérivés. Au fil des années, le Groupe a mis en place une stratégie d’intégration en amont et en aval en nouant des partenariats avec des leaders mondiaux (Danone en 1997 et Savencia en 2008) afin de devenir un acteur incontournable. Délice Holding est aujourd’hui :

– 1er sur le marché du lait avec 66% de part de marché (Vitalait est 2ème avec 26%)

– 1er sur le marché du yaourt avec 67% de part de marché (Vitalait est 2ème avec 22%)

– 2ème sur le marché des boissons (jus et autres boissons) avec 24% de part de marché (SNBG du

Groupe Boujbel est leader avec 27% de part de marché)

– 2ème sur le marché du fromage avec 20 % de part de marché (IAT du Groupe Mabrouk est leader avec 52 % de part de marché).

Détenu à hauteur de 85% par la famille Meddeb, le Groupe Délice et pour les besoins de son introduction en bourse en 2014, le Groupe s’est restructuré en holding, Délice Holding, contrôlant directement et indirectement 9 sociétés dans différents secteurs d’activité : le lait, le yaourt, le jus, le fromage, le plastique, la distribution et tout récemment, l’eau minérale.

2019, l’année où vente et rentabilité reprenaient du poil de la bête

2019, les ventes ont repris du poil de la bête et la rentabilité s’est sensiblement améliorée grâce aux efforts d’investissements constants déployés par le management sur les dernières années.

Malgré la morosité ambiante (une croissance économique molle) et la conjoncture sectorielle difficile sur le métier de base (instabilité du stock national de lait de boisson, rigidité des prix à la vente et baisse du cheptel de vaches laitières et du nombre d’éleveurs), le leader de l’industrie laitière en Tunisie a enregistré une accélération notable de sa croissance et est parvenu à consolider son positionnement stratégique. Les revenus consolidés du Groupe ont enregistré une reprise de 14% à

965,4 MDT, contre une progression moyenne de 9% sur la période 2014-2018.

Cette performance est le fruit d’une croissance à deux chiffres au niveau de tous les pôles métiers du Groupe, et de l’évolution appréciable du chiffre d’affaires à l’export qui s’est hissé de 64% à 29 MDT.

2019 a été une année porteuse au niveau des marges pour le Groupe. L’atteinte d’un nouveau palier de revenus (effets d’échelle), le tournant vers des produits à plus forte valeur ajoutée et l’attention portée à la maîtrise des charges à travers les programmes de productivité et d’efficacité énergétique (comme le projet de cogénération démarré en octobre 2019 sur les sites de la STIAL et de la CLC) ont permis de contrebalancer les tensions inflationnistes subies sur les matières premières.

La marge brute a progressé à un rythme plus rapide que les revenus (+22% à 251 MDT) et le taux de marge brute a augmenté  de 1,5 point de taux à 25,7 %. Il en va de même pour la rentabilité d’exploitation qui a pu absorber l’envolée des frais généraux (+19% à 144M DT pour la masse salariale majorée des autres charges opératoires). L’EBITDA s’est apprécié de 26 % à 106,7 MDT et la marge d’EBITDA s’est établie à 10,9 % à fin 2019, soit un gain de 1 point de taux par rapport à l’année 2018.

Malgré le tassement du climat des affaires, Délice Holding n’a pas perdu l’appétit pour l’investissement. Le Groupe a déboursé une enveloppe de 210 MDT d’investissements sur les trois dernières années.

Pour financer ces investissements, le Groupe a dû recourir à l’endettement. En l’espace de trois ans, la dette nette a été multipliée par 1,6x à 179 MDT et le ratio du gearing est passé de 41 % en 2017 à 85 % fin 2019. Cette évolution nous semble peu alarmante au regard de la nature capitalistique de l’activité du Groupe et de son aptitude à générer des cash-flow abondants dans les prochaines années.

Progression attendue des revenus de 12 % et hausse du RN part du groupe de 19 %

Le Groupe maintient un rythme soutenu d’investissement dans une conjoncture difficile par la consolidation de ses capacités de transformation sur les différents pôle d’activité et l’initiation des projets de productivité sur les différents sites. L’ensemble de ces projets devraient permettre à Délice de réduire sa dépendance envers le lait de boisson subventionné, d’atteindre de nouveaux paliers de revenus et d’améliorer significativement ses marges.

Les objectifs stratégiques de Délice Holding devraient se concrétiser dans les prochaines années grâce à :

1) une montée en volume dans l’activité lait pour rentabiliser davantage l’activité « produits frais », génératrice de plus fortes marges,

2) une poursuite des efforts d’innovation et d’élargissement de la gamme de produits « beverages » vers l’eau minérale.

Le marché des boissons en général et de l’eau minérale en particulier est relativement jeune et propice à la croissance organique.

A noter que la nouvelle usine de conditionnement d’eau minérale  est entrée en production.

3) et à une structure des coûts plus optimisée.

L’innovation et la diversification des produits restent également des fers de lance pour Délice. Le management compte développer sur le marché de nouveaux procédés et de nouvelles technologies qui vont différencier significativement les produits. Le cas le plus illustratif est celui de la technologie PEHD aseptique dans laquelle le Groupe est pionnier en Tunisie depuis 2019.

Sur le premier semestre 2020 (qui tient compte d’environ trois mois de confinement), Délice a enregistré une croissance de ses revenus de 15 %.

La croissance sera également au rendez-vous sur les deux prochaines années. Sur la période

2020-2021, il est tablé sur une progression moyenne des revenus de 12 % et sur une hausse moyenne du résultat net part du groupe (hors éléments exceptionnels) de 19 %, dépassant le cap de 50 MDT à partir de 2020. Ces prévisions tiennent compte de l’augmentation récente des prix du lait UHT et de ses effets positifs sur les marges et la rentabilité du Groupe.

  Un comportement boursier de « Flight to Quality »

La période 2018-2019 a été particulièrement difficile sur le plan boursier pour le fleuron national de l’industrie laitière.Durant cette période, Délice a perdu 30 % de sa capitalisation sur fond de perturbations dans l’approvisionnement en lait frais.

En 2020, le titre a largement rattrapé ses contreperformances des années passées. Malgré les pressions vendeuses auxquelles a succombé le marché depuis l’avènement de la crise de la

COVID-19 en Tunisie, Délice Holding a grimpé de 50 %, portant sa capitalisation à 835 MDT. Le parcours du titre a été favorisé par le comportement de « Flight to Quality » des investisseurs et par la ruée sur les valeurs défensives.

Délice Holding traite actuellement à des multiples de 16,7 ses bénéfices et 8,5 fois son EBITDA estimés en 2020 ; une valorisation attrayante qui offre un point d’entrée intéressant sur un major de l’industrie laitière et des boissons, en pleine phase de consolidation/ diversification, aux fondamentaux solides et disposant d’avantages compétitifs soutenables. La libéralisation très attendue mais sans visibilité des prix du lait UHT, devrait libérer un important potentiel de revalorisation pour le titre.

*Résumé de l’étude de Tunisie Valeurs